中国证券报市场部主任卫保川（金融界网站资料图 摄影：杨松） 　

　　金融界网站3月2日讯 今日市场资深人士中国证券报市场部主任卫保川先生作客金融界网站，就2.27股市大跌和当今的股市热点问题与网友进行交流。以下是本次的访谈纪要：

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 　　2.27股市大跌的原因 　　

　　卫保川：各位金融界的网友大家好！我是中国证券报市场部主任卫保川，刚才主持人问我暴跌的背景，我想主要是春节前最后一天出现了200多亿基金的赎回，这样的话基金两天有减仓的行为，预计还会有更大的赎回。因此就加大了出货的力度，所以最后的结果，到了最后产生了出货的疯狂。所以说反思一个问题，就是说基金，你看比如说嘉实的基金，所有的基础从去年开始，从熊市的开始，机构，基金成为主力，到牛市，散户成为主力之后，实际上散户的行为对这种市场的影响是非常大的，并不是在基金经理的手里面，如果广大的基民都是一些很小的投资者，又不是对这个市场非常熟悉，往往产生一种不理智的操作，我个人总结，往往是不太熟悉这个专业的人，绑架了熟悉市场的专业人士。他们是被动的操纵者，如果大家形成恐慌的情绪，基金经理没有办法。这里有一个背景就是基金的持仓量比较高，所以必须要预备出赎回的空间来，为什么仓位这么高？主要是基金经理看好牛市。 　　

　　至于说背景，就是去年涨幅比较高，在2700点这一段获利盘还是比较大，所以这又是一个本身有内在技术调整的要求。第三个方面，今年以来，如果说2006年，我们的货币投放是不断的增加，今年我们感觉到从央行到各个层面来讲，今年流通性成为宏观调控主要的目标。所以说政策面的利空也不是空穴来风，这个问题经过央票回笼货币的手段，发现这个货币市场没有办法控制，所以更有力度的手段一定会出现，所以这也是一个预期。虽然没有具体的东西，但是我想这次调整，既有技术面的也有政策面的，还有其他因素的影响。综合起来产生最大的下跌。 　　

　　股市泡沫是伪命题 　　

　　卫保川：这是一个伪命题，为什么？中国一定会产生泡沫。第二为什么一定会产生泡沫。这个是两个问题。产生泡沫的原因非常简单，就是我们流动性过多，这点是由我们顺差、外汇储备的增加以及FDI，及其他资金的流入。这种流入我想最根本的流入是看好人民币的升值，如果继续升值下去，我想外资的流动根本没有问题。我想中国人民币继续有上升空间的话，这个流动性是必然的，这个没有结束，这个是有很深刻的历史造成的。比如说1998年亚洲金融危机的时候，本来人民币有很大的压力，但是我们坚持下来了，对中国经济的稳定产生了很好的作用。但是长期使用了这种固定的汇率制度，跟美元绑在了一起，但是自从欧元诞生以后，美元的跌幅其实是最大的，有38％。我们对美元的升值才升了百分之几，我觉得人民币的升值空间还是巨大的，没有改变这种状况，所以我觉得流动性继续充裕还是没有问题。 　　

　　第二为什么说是伪命题，如果你的货币多了各种东西都会增加，如果股市有泡沫、房地产是不是有泡沫、我们的收藏品是不是有泡沫，所有的市场都有泡沫，如果是均衡的，大家都在涨价的话，你为什么指出股市是有泡沫。如果说一个东西单单股市出现了泡沫，而其他市场在跌，这个你要仔细观察，这种价格的变化可能有不合理的办法，但是如果你的货币从1块钱到10块钱、100块钱。你还希望这个商品的价格稳定在原来的位置上，这个是不可能的。经济学的道理就是货币跟商品对应关系是非常清楚的一个关系，所以说股市最本质的问题还是一个货币现象。货币多了之后不是这个市场涨，就是那个市场涨，最后形成一个均衡。如果这种均衡不是股市十分突出了，那我认为就是一个在货币充裕之后的所有不仅是资产，包括其他商品，所有价格都上涨，那么这个是均衡的上涨。如果达到均衡，你就不能说是泡沫了。如果10年前我们坐公共汽车5分钱一张车票，现在涨到5毛、涨到一块、三块，你认为是公共汽车是泡沫，你希望回到5分，那就是泡沫，我想这个缺乏经济学的知识。但是有些人提示我们跟日本当时产生的后果，我认为这个都是善意的，是未雨绸缪，这个非常好。但是我们今天跟日本的情况不一样，这点我们还是回到原来的问题上，货币多了所有的东西都会涨，不应针对股票，股票涨是必然的，并不意为着它一定有泡沫。 　　

　　卫保川：我们的管理经验毕竟有区别，暂且不评价中国政府的表态，我们的投资者不成熟，这个也形成了一个制约。我想轻易的表态对我们这个不太成熟的市场来讲，我觉得监管层顾虑多一点，也是有必要的，因为我们这么多年的政策，这是很有特点的东西，一涨一跌监管层出来表态，我觉得也是一个可以商榷的问题。 　　

　　我还想反过来讲我们这次泡沫的问题，我们可以观察市场的资源分成两块，一个是基金、一个是所谓的散户、非基金的资金，他们有不同的偏好。我们看到基金所持有的重仓股，其实泡沫不大。甚至说没有泡沫，我们可以看看仔细的一些统计就知道了，如果我们把基金前50个重仓股平均一下，他们的市盈率实际上也就是在20来倍，如果经过这么大的牛市，钢铁虽然经过了去年10月份的大涨，但是我相信他们今年的市盈率平均又在8.6，这个没有泡沫。 　　

　　再看看我们其他的一些行业，比如说机械制造。比如说像重汽集团、中联等等这些公司，我认为没有泡沫，这个是可以肯定的。因为我们比其他国家竞争能力不如我们中国同类行业的这些公司的市盈率也比他们高，高的就是在于一些题材，原来的一些小股票、低价股票。但是我必须指出这个炒作跟1996年那个牛市，炒了长虹、深发展等等，都是低价股票。但是这次和上次的不同，就在于这回是全流通之后产生的整体上市。这跟以前是不同的，这个市场我想第一这个是解决关连交易等等这些东西，是制度欢迎的。第二通过股权分置以后，也是其他持有者的利益所在。这个跟原来不同。第三个原来的上市把好的上、烂的留下，但是经过发展发现留下来的东西都是很好的。200年很烂的资产是不能上的，像煤炭等等，但是今天发现这些都是很好的资产。这些资产注入也是大家的利益所在，也符合条件。如果你要是以今天静态的这种水平来衡量这些公司的市盈率，你可以说它有泡沫，但是根据历史的发展、制度的推动来看，我认为这些公司的泡沫不多，中联重科股价从5块钱，今天涨到60多块钱，我发现它的市盈率都是降的，你怎么说这个市场不值钱，涨到30块钱的时候有泡沫吗？我想有这个错觉，但是我相信从2005年主要的股权分置开始改革，其实就在3、4月份大规模的推动，到2007年大家基本上都满意了，符合了定向增发、资产注入。所以说今年资产注入贬义的讲创造价值，如果注入更有效的资产主要在2007年开始，今年主要是其他的股票在涨，如果你相信中国有泡沫，我相信不会有很多的指数泡沫，实际上投资机会比2006年更加多样化、多元化，更加适合不同的资金投入，如果这块有泡沫的话，我相信你会看到更多的泡沫，但是会发现这些泡沫很甜、很硬的泡沫，没有什么大不了的。 　　

　　股市大跌跌出机会 　　

　　卫保川：第一个就是会不会调整？这个东西我也许是一个理性者，也许是个不理性者。作为理性者我猜不出不理性的人会怎么做，作为不理性者我猜不出理性者会怎么做，所以说这个事情会不会调整，这个是仁者见仁、智者见智的事情。但是还有整理的必要，但是到底是多少，时间这个不知道。但是这个要提出一个标准，就是说推动的原因是我们经济的增长，而经济增长当中主要来自于出口和投资，出口所受的影响，未来我关注到的影响是汇率，还有消费的东西是相对缓慢的，所以我想大家关注这个就行了。至于说今年会推出围剿流动性的措施来，无论是央行还是不同的部门，我想这个是消化部分的增量。消化部分增量但是毕竟还有消化不了的增量，一定会冲击这个市场，这个也不会改变。这个是M1和M2的改变，如果M1增加过多，那就表明大家对这个市场还有热情。那这个市场还没有太大的问题。 　　

　　第三个就是说大家所要做的事情，到今天跌了这么多，我关注一个变化就是现在投资投机两相宜，都进入了可以做的状态。刚才忘了解释的问题，这个市场之所以下跌，是因为基金的股票往上打的基本到位，再往上做的可能性不会太大。如果持续下跌我发现迎来了投资，专注于投资于白马公司不错的机会，投机更胜。如果继续下跌的话还是基金进入很好的买点，跌与涨不一样，关键是下跌以后的问题。去年下半年你不买钢铁、中行这些东西你是要赔钱的，现在说牛市没有结束，基于这个判断，这波下跌是给我们一个机会，这个是我们操作中更重要的，至于说跌多少和时间是难以测量的。我想最重要的一个观点就是说，这波既然是基金重仓股导致的下跌，意味着基民有一些赎回，什么时候基民不赎回了，我想那个时候市场可以期待，不如看看背后的因素，看看银行排队里面看看是买的多还是卖的多就可以了，我认为基金的股票会出现稳定的曙光，后世还有振荡。 　　

　　股指期货推出没有明确时间 　　

　　卫保川：确实没有看法，我觉得股指期货这个东西总的来说在中国这种市场中，尽管我们已经从去年10月份开始进行证监会的组织，所有的投资者进行投资者教育，但是很多事不是教育，是制度的问题。最终给你最标准的教材就是制度，如果你教材没有编好、你再说你们要注意风险，我不知道要注意什么样的风险。总而言之中国的市场经济推动到今天，最市场化恐怕还是股市，但是受到非市场化制约最多的也是股市，因为它总是对老的制度冲击最多的，是市场光从单一的证券市场教育的话，而其他的推行不到位的话，我发现最市场化的东西，市场化最前沿的东西，这个不是教育出来的问题。 　　

　　具体到股指期货会不会推？我想股指期货是有前几年的暴跌引起的，因为没有对冲，大家只能单向操作。这个是制度设计的，我要求有一个风险回避的制度，这是一个问题。至于什么时候推，在今天看来还是存在着很多的怀疑，推是不是完善，这个东西是决策层的，我们看不到任何的理由，这个东西很难说。但是目前来看好像没有明确的信息。 　　

　　加息只是绣花鞋 　　

　　卫保川：刚才陈总是从他们的预测CPI这个指标来看有没有必要，要说中国利率水平如果我们抛开汇率的因素，我们抛开顺差所有的因素，也就是回顾到蒙代尔三角这个定律上来讲，如果我们抛弃了蒙代尔三角定律，我们加息最早在2004年3月份就应开始，CPI2002年就开始上升，那么强劲的物价指数，2004年固定资产投资一季度到了50％。我们的物价指数、PPI、CPI、货币投放都达到了那么高的一个高度，其实那个时候早就该加息了，为什么加不了？其实就是大家都心知肚明，就是汇率绑架了利率。今天这个局面改变了没有？有所改观，但是不大。所以利率动与不动的条件摆在这儿，我相信物价的东西、以及全球去年下半年开始农产品的上涨，以及积累物价上涨的各种压力来讲，动利率是随时可以的事，这个是我个人的判断。 　　

　　第二个如果利率动了，它对我们市场是革命性的变化还是一场虚惊，我认为不是这样的。因为利率空间只是市场导向的信号，我们因为这么多年不能动利率，不能动货币的价格，而只能对量进行管制。这个手段确实是已经用到一定的程度了，那么接下来要围绕这个东西来看，包括外汇投资公司，利率手段等等，既从量也从价格进行管制。因为有汇率在这儿，空间是可以看到，尤其是美国出现了11个月房地产的下跌，对美国的经济无论是格林斯潘也好，还有伯南克也好，以及美国最近的指标来看，美国加息的空间几乎没有，如果在这种情况下美国如果是经济不好、利率不加，每年的的增长也是有限的。那么如果不加大你的这种压力会更大，这时候你的利率操作空间是非常小的，这个不是方向性的改变。对股市我之所以叫绣花鞋，也是他们是方向性的改变，因为这个压力不是一只靴子。

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